02
核心敞口、弹性与产业链位置
当前敞口
晶圆代工贡献 95.0% 营收与 90.7% 毛利；12 英寸营收占比约 60%，其中特色工艺（功率/eNVM/模拟）满产，是利润弹性最大的环节。
产业链卡位
半导体中游制造环节的特色工艺代工，避开先进逻辑赛道正面竞争；全球特色工艺代工前五、大陆特色工艺第一，客户覆盖国内主要功率与 MCU 设计公司。
技术 & 盈利力
主打嵌入式非易失存储、超级结/IGBT 功率、模拟/PMIC、CIS/RF 五大平台；2025 毛利率 18.72%（同比+8.3pct），净利率仅 2.2%，处于爬坡起点。
远期结构变化
华虹制造 FAB9（12英寸）2025 年末月投片超 4 万片，2026-2027 年爬向 8 万片以上；12 英寸营收占比有望升至 70%+，驱动 ASP 与毛利率上行。
满产口径利润
晶圆代工收入 164 亿为基数，ASP 涨 10% 按 60% 落净利增厚约 9.9 亿（测算），相对当前净利 3.77 亿弹性达 2.6 倍。
市场在交易什么
（26 年 7 月）主线是"国产晶圆代工二哥 + AI/汽车带动特色工艺紧缺"，PE-TTM 约 1457x 反映极高预期，估值透支明显。
03
涨价逻辑与价格弹性
涨价逻辑：晶圆厂环节扩产周期 2 年以上，2024 年行业价格触底，2025 年 8/12 英寸产能利用率均超 100%；AI 服务器电源、新能源车功率半导体、国产 MCU/PMIC 需求持续拉动，ASP 触底回升可直接传导为毛利改善。
弹性假设：以 2025 年晶圆代工收入 164.26 亿为基准，涨价增量按 60% 落到净利（测算，成本相对刚性）。
| 晶圆代工涨价 | 弹性段净利 | 公司总净利 | 对应市值 |
|---|
| 基准价（不涨价） | 148.8 亿 | 248.0 亿 | 6443 亿 |
| +10% | 178.1 亿 | 277.3 亿 | 7322 亿 |
| +20% | 207.4 亿 | 306.5 亿 | 8200 亿 |
| +30% | 236.6 亿 | 335.8 亿 | 9078 亿 |
纯价格敏感性（量不变）；增量净利按 12 英寸特色工艺 30x 计入对应市值。基准行对应 §04 中性情景。
▪ 环节扩产 · 供需反转研判
扩产节奏全球晶圆代工新产能建设周期 2 年以上，2024-2025 年成熟制程扩产偏谨慎；华虹制造 FAB9 单期规划 8.3 万片/月，为国内特色工艺最大 12 英寸线。
扩产时点FAB9 一期 2025 年底达 4 万片，2026 年加速爬坡；同业中芯京城、粤芯、积塔等 12 英寸产能亦集中于 2026-2027 年释放。
供需反转预计 2028 年前后特色工艺供需再度收紧，前提是新能源车/AI/国产 MCU 需求持续；关键跟踪变量为月度产能利用率、ASP 指引与在建产能兑现进度。